[Luận văn] Nhân tố ảnh hưởng đến hiệu lực tác động của kênh lãi suất trong điều hành Chính sách tiền tệ tại Việt Nam

LỜI NÓI ĐẦU
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI Chính sách tiền tệ (CSTT) là một trong các chính sách vĩ mô của Nhà nước, nó bao gồm tổng thể các biện pháp mà ngân hàng trung ương (NHTW) sử dụng để điều tiết các điều kiện tiền tệ của nền kinh tế nhằm thực hiện các mục tiêu như ổn định tiền tệ, kiểm soát lạm phát, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và ổn định kinh tế vĩ mô. Các nghiên cứu cả trong và ngoài nước đã nêu bật vai trò quan trọng của kênh dẫn truyền tác động của CSTT và chỉ ra hiệu lực của CSTT phụ thuộc vào hiệu lực các kênh truyền dẫn, biểu hiện ở mức độ và tốc độ truyền dẫn từ các động thái điều hành các công cụ CSTT của NHTW đến hệ thống các mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và từ đó ảnh hưởng đến các biến số thực của nền kinh tế. Cơ chế truyền dẫn CSTT được xây dựng dựa trên cách tiếp cận các nhân tố ảnh hưởng đến cầu tiền tệ thông qua hệ thống các kênh truyền tải bao gồm kênh lãi suất, kênh tỷ giá, kênh giá tài sản và kênh tín dụng (Mishkin, 2013). Xu hướng hiện nay của các quốc gia trên thế giới là lựa chọn điều hành theo lãi suất bởi tính hiệu quả và sự phù hợp của chỉ tiêu này cả trên lý thuyết và thực tế, vì vậy cơ chế truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu với những kết luận về tầm quan trọng của của kênh này trong điều hành CSTT, đặc biệt tại các nước có thị trường phát triển. Kênh lãi suất trong cơ chế truyền tải CSTT của NHTW là cơ chế truyền tải ảnh hưởng của CSTT tới nền kinh tế thông qua phản ứng dây truyền giữa các mức lãi suất và giữa các loại giá cả trên thị trường.
CSTT thông qua những ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp của lãi suất tới hành vi đầu tư, chi tiêu của các chủ thể, qua đó ảnh hưởng tới tổng cầu và cân bằng của nền kinh tế đạt được ở mức mục tiêu đề ra. Tuy nhiên, trên thực tế, hiệu lực tác động của CSTT nói chung và kênh lãi suất nói riêng bị ảnh hưởng rất lớn bởi các nhân tố nằm ngoài khả năng chi phối của NHTW như những ảnh hưởng từ thị trường quốc tế; chất lượng bảng cân đối tài sản của hệ thống ngân hàng; môi trường vận hành thị trường tài chính; tình trạng ngân sách và sự lấn át của chính sách tài khóa,.. Những ảnh hưởng này có thể làm cho những tác động ban đầu của CSTT tới các mục tiêu vĩ mô bị chệch hướng, hoặc có độ trễ, hoặc thậm chí tạo ra những thay đổi không mong muốn, và do đó làm giảm hiệu lực tác động của chính sách. Tại Việt Nam thời gian qua, trước những diễn biến không thuận lợi của kinh tế thế giới và trong nước, NHNN đã có nhiều nỗ lực trong điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt, kết hợp giữa điều tiết cung tiền và lãi suất và kết quả là đã đạt được những thành tựu đáng ghi nhận như: ổn định tiền tệ, kiềm chế lạm phát; hoạt động của hệ thống các tổ chức tín dụng dần đi vào ổn định theo đúng lộ trình tái cơ cấu; thị trường tiền tệ dần được thiết lập theo chuẩn mực quốc tế với vai trò chủ đạo của thị trường tiền tệ liên ngân hàng. Tuy nhiên nếu tách riêng tác động của CSTT để xem xét hiệu quả cuối cùng của nó đối với nền kinh tế thì có thể nhận thấy hiệu lực tác động của còn rất nhiều hạn chế.
Lãi suất liên ngân hàng (LSLNH) đã có phản ứng với những động thái thắt chặt hay nới lỏng tiền tệ của NHNN, tuy nhiên mối liên hệ giữa lãi suất chỉ đạo (lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu) với LSLNH còn lỏng lẻo, sự thay đổi của cặp lãi suất chỉ đạo này chưa có tác động làm thay đổi LSLNH, sự can thiệp hiệu quả của các công cụ CSTT chưa thể hiện rõ nét (kể cả công cụ nghiệp vụ thị trường mở) trong các giai đoạn căng thẳng về vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng. Thêm vào đó, sự 2 truyền dẫn từ LSLNH đến lãi suất huy động (LSHĐ) và lãi suất cho vay (LSCV) cũng như ảnh hưởng của LSCV đến các thành phần của tổng cầu là khá thấp và có độ trễ, và do đó đã ảnh hưởng đến khả năng đạt được các mục tiêu vĩ mô trong điều hành chính sách. NHNN trong thời gian tới có chủ trương chuyển điều hành CSTT theo khối lượng tiền cung ứng sang chủ yếu điều hành theo lãi suất, xóa bỏ dần các biện pháp hành chính và tiến tới điều hành hoàn toàn theo lãi suất thì việc tìm hiểu, nhận dạng các nhân tố ảnh hưởng tới hiệu quả kênh dẫn truyền lãi suất trong điều hành CSTT là cần thiết. Nó không chỉ giúp định lượng các tác động dự kiến của lãi suất điều hành lên mặt bằng lãi suất thị trường mà còn đánh giá lợi ích của việc giải quyết những yếu kém trong cấu trúc để thực hiện CSTT hiệu quả hơn. Góp phần đáp ứng nhu cầu đó của thực tiễn, đề tài “Nhân tố ảnh hưởng tới hiệu lực tác động của kênh lãi suất trong điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam” đã được nghiên cứu sinh lựa chọn nghiên cứu.

2. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
2.1. Tình hình nghiên cứu trên thế giới (i) Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn của lãi suất trong điều hành CSTT Các nghiên cứu về giai đoạn ảnh hướng trực tiếp từ việc sử dụng các công cụ CSTT đến lãi suất thị trường tiền tệ và sau đó là lãi suất bán lẻ của hệ thống ngân hàng Cottarelli và Kourelis (1994) là những người đầu tiên nghiên cứu sự dẫn truyền từ lãi suất điều hành của NHTW đến LSCV và đưa ra kết luận sự truyền dẫn lãi suất là rất khác nhau giữa các nước. Nghiên cứu của Paisley (1994) và Mojon (2000) khẳng định lại kết luận của Cottarelli và Kourelis khi Paisley không tìm thấy sự truyền dẫn hoàn toàn trong lãi suất thế chấp ở tổ chức xây dựng Anh trong khi Mojon chỉ ra sự truyền dẫn hoàn toàn trong LSCV và huy động ở 5 nước khu vực đồng tiền chung Châu Âu (Bỉ, Đức, Pháp, Tây Ban Nha và Hà Lan).
Nghiên cứu của Christoffer Kok Sorensen và Thomas Werner (2006) vào giai đoạn tiếp theo lại cho thấy kết quả mức độ không đồng nhất tương đối lớn trong quá trình truyền dẫn từ lãi suất thị trường tiền tệ đến lãi suất bán lẻ của ngân hàng giữa các quốc gia Châu Âu, thể hiện cụ thể ở sự khác biệt về hệ số truyền dẫn trong dài hạn và hệ số về tốc độ hiệu chỉnh giữa các quốc gia. Điều này cho thấy sự thiếu thống nhất và đồng bộ trong hệ thống lãi suất bán lẻ của Châu Âu. Nghiên cứu của Marco A. Espinosa và Vega Alessandro Rebucci (2003), của Jusús Crespo - Cuaresma và alázs Égert (2004) ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM dựa trên mô hình ADL cũng cho thấy độ co giãn của lãi suất thị trường trong dài hạn đối với sự thay đổi của các chính sách là khác nhau giữa các quốc gia. Nghiên cứu của Mojon (2000), Sander và Kleimeier (2004), Bondt (2002), Chong và cộng sự (2006), Pih Nee Tai (2012) đều cho thấy có sự bất cân xứng trong mức độ dẫn truyền, hiệu ứng truyền dẫn đến lãi suất tiền gửi cao hơn một chút so với hiệu ứng truyền dẫn đến LSCV. Alberto Humala (2003) lại cho kết quả ngược lại khi kết luận rằng trong điều kiện tài chính bình thường với sự ổn định trong ngắn hạn thì lãi suất sẽ cao hơn đối với những khoản vay có độ rủi ro cao, khi có sự biến động lớn thì sự truyền dẫn diễn ra mạnh mẽ ở hầu hết các loại lãi suất. Ming-Hua Liu và cộng sự (2005), Johann Burgstaller (2005), Paula Antao (2009), Chmielewski (2003), Meshach Jesse Aziakpono (2010) cũng cho 3 thấy có độ trễ và không đồng nhất trong truyền dẫn lãi suất bán lẻ.
Các nghiên cứu về tác động của lãi suất đến đầu tư và tiêu dùng, từ đó ảnh hưởng đến các biến vĩ mô của nền kinh tế Ở các quốc gia phát triển như Mỹ, Nhật, Anh, Đức, lãi suất là kênh truyền tải chính của CSTT (Mishkin), trong khi đó với các nước đang phát triển và mới nổi, kênh truyền dẫn tác động của CSTT qua lãi suất là yếu những năm 1980 và 1990, tuy nhiên, nghiên cứu của Mohanty & Turner (2008) đã chỉ ra rằng vai trò của kênh lãi suất ở các quốc gia này đã tăng qua thời gian. Nghiên cứu của Butzen (2001) về Bỉ giai đoạn 1985-1998 cho thấy chính sách tiền tệ thắt chặt với việc tăng lãi suất chỉ đạo của NHTW làm giảm lợi nhuận của các doanh nghiệp. Các nghiên cứu sử dụng mô hình VAR của Peersman & Smets (2001) tại một số quốc gia châu Âu giai đoạn 1980-1998, nghiên cứu của Angeloni (2002), nghiên cứu của Sun (2010) tại Trung Quốc giai đoạn 1996-2008, nghiên cứu của Demary (2010) tại 10 nước thuộc OECD giai đọan 1970-2005 đều chỉ ra rằng sự gia tăng tạm thời lãi suất danh nghĩa và lãi suất thực trong ngắn hạn có tác động làm giảm sản lượng ở các quốc gia nghiên cứu.
Nghiên cứu của Mukherjee & Bhattacharya (2011) cho kết quả về sự nhạy cảm của đầu tư và tiêu dùng đối với lãi suất. Các nghiên cứu gần đây về kênh lãi suất cũng cho thấy tác động của lãi suất đến sản lượng và lạm phát, tuy nhiên độ trễ và mức độ ảnh hưởng là rất khác nhau giữa các quốc gia như nghiên cứu của Hank (2008), của Borys và Horváth (2008), của Deepak (2012) và của Rokon Bhuiyan (2012). (ii) Nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả kênh truyền dẫn lãi suất trong điều hành CSTT Phạm vi của nghiên cứu sẽ tập trung chủ yếu vào những bướ